Q and A โดยคุณ Invisible hand เกี่ยวกับ free cash flow

Free cash flow ( FCF ) = กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน - เงินลงทุนในสินทรัพย์ ( ที่ดิน อาคาร เครื่องจักร อุปกรณ์ )

FCF = กำไรสุทธิจากการดำเนินงาน + ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่าย - เงินลงทุนในสินทรัพย์ ( ที่ดิน อาคาร เครื่องจักร อุปกรณ์ )

สำหรับ กำไรสุทธิจากการดำเนินงาน คือ กำไรสุทธิที่อยู่ในงบกำไรขาดทุน ปรับด้วยรายการต่างๆ ที่ไม่เกี่ยวกับการดำเนินงาน ซึ่งเราจะต้องไปดูในส่วนของงบกระแสเงินสดในส่วนของ “ กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน ” เช่น

- กำไร ขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยนที่ไม่เกิดขึ้นจริง ซึ่งมักเกิดจากการปรับค่าเงินในส่วนของเงินกู้ต่างประเทศ
- การตั้งสำรองค่าด้อยค่าของสินทรัพย์ เช่น อาคารที่ดิน เครื่องจักร สินค้าคงเหลือ กรณีสินค้าคงเหลือต้องดูให้ดีครับ ถ้าเป็นธุรกิจที่สินค้าคงเหลือต้องหายเป็นประจำเพราะเป็นธรรมชาติธุรกิจ เช่น ค้าปลีก ก็ไม่ต้องบวกรายการดังกล่าวกลับเข้าไปครับเพราะถือเป็นค่าใช้จ่ายที่ต้องเกิดขึ้นเป็นประจำ
- การตั้งสำรองลูกหนี้ แต่กรณีนี้ต้องดูให้ดีเช่นกัน ถ้าเป็นธุรกิจที่หนี้สูญต้องเกิดขึ้นทุกปีเพราะเป็นธรรมชาติการทำธุรกิจ เช่น AEONTS KTC หรือบริษัทพวกสถาบันการเงินต่างๆ ก็ไม่ต้องบวกรายการดังกล่าวกลับเข้าไปครับเพราะถือเป็นค่าใช้จ่ายที่ต้องเกิดขึ้นเป็นประจำ
- กำไร ขาดทุนจากการขายสินทรัพย์ต่างๆ ซึ่งคาดว่าจะไม่เกิดทุกปี

ฯ ล ฯ

ส่วนเงินลงทุนในสินทรัพย์จะอยู่ในรายการ “ กระแสเงินสดจากการลงทุน ” ครับ

ตามทฤษฎี บางคนให้รวมเอา “ การเปลี่ยนแปลงใน working cap ( เงินทุนหมุนเวียน ) ” คือรายการ ลูกหนี้การค้า สินค้าคงเหลือ เจ้าหนี้การค้า เข้าใน FCF ด้วย แต่ผมให้ข้อสังเกตว่า หุ้นที่มีรายการดังกล่าวเป็นบวกทุกปี ก็คือหุ้นที่ขายเงินสดแต่จ่ายเจ้าหนี้เป็นเงินเชื่อ เช่น ค้าปลีก ธุรกิจบริการต่างๆ ส่วนหุ้นในภาคการผลิตมักมีรายการดังกล่าวเป็นบวกหรือลบสลับกัน แต่หากปีไหนมีการเติบโตของยอดขายมาก ก็มักจะต้องใช้เงินทุนหมุนเวียนสูง รายการดังกล่าวก็มักจะเป็นลบ โดยปกติผมไม่ได้รวมรายการดังกล่าวใน FCF เพราะว่า ในกรณีที่เป็นบวก ก็ไม่ใช่ว่าบริษัทจะนำเงินเหล่านี้มาจ่ายปันผลได้ 100% ยกตัวอย่าง กรณีค้าปลีก เช่น SE-ED มีการขายเงินสด จ่ายเงินเชื่อ เงินสดที่อยู่ในบริษัทส่วนใหญ่จะเป็น credit จาก supplier ก็คือเงินของ supplier ดังนั้นหาก se-ed จ่ายปันผลจากเงินสดที่มีอยู่ทั้งหมดในมือ หาก supplier มีการดึงเงินกลับเร็วกว่ากำหนด ก็ทำให้ se-ed ขาดเงินสดได้ นอกจากนั้นการจ่ายปันผลจากเงินของ supplier ก็จะทำให้ current ratio ต่ำมากจนอยู่ในระดับอันตราย

แต่ไม่ใช่ว่าผมจะไม่พิจารณารายการ “ การเปลี่ยนแปลงใน working cap ( เงินทุนหมุนเวียน ) ” ผมให้ความสำคัญกับรายการดังกล่าวมาก เพราะเป็นตัวบอกถึง “ คุณภาพของกำไร ” ตามที่ผมเคยเขียนไว้ในกระทู้ก่อนหน้านี้ เพราะบางบริษัทที่มีรายการดังกล่าวไม่ดี แม้ยอดขายจะโตมากทุกปี แต่ก็ไม่เคยมีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานเป็นบวกจนน่าพอใจ เพราะเป็นธุรกิจที่ต้องใช้เงินทุนหมุนเวียนสูง

ส่วนการหา FCF เพื่อดูว่าแต่ละปี บริษัทมีเงินสดสุทธิที่แท้จริงที่บริษัทสามารถนำไปทำกิจกรรมที่เป็นประโยชน์กับผู้ถือหุ้น โดยเฉพาะการจ่ายปันผล หรือ การลงทุนในอนาคต ได้ปีละเท่าไหร่ ส่วนหนึ่งก็เป็นตัวบอกถึงคุณภาพของกำไรด้วย เพราะบางบริษัท มีกำไรสูง แต่ FCF ต่ำเพราะว่าต้องใช้การลงทุนมากเพื่อเพิ่ม growth แต่บางบริษัทสามารถเพิ่ม growth ได้โดยไม่ต้องลงทุนมาก ยกตัวอย่าง 2 บริษัท

บริษัทแรก มีกำไรปีละ 500 ล้านบาท ค่าเสื่อม 400 ล้าน แต่ต้องลงทุน 200 ล้านบาท เพื่อรักษาความสามารถในการแข่งขัน และต้องลงทุนเพิ่มอีก 1500 ล้านบาท เพื่อเพิ่มกำลังการผลิต ( ยอดขาย ) ในปีต่อไปอีก 15%
FCF = 500+400-200-1500 = -800 ล้านบาท

บริษัท 2 มีกำไรปีละ 500 ล้าน ค่าเสื่อม 50 ล้าน ต้องลงทุน 50 ล้านเพื่อรักษาความสามารถในการแข่งขัน และลงทุน 100 ล้านเพื่อเพิ่มกำลังการผลิต ( ยอดขาย ) ในปีต่อไปอีก 15%
FCF = 500 + 50 -50 – 100 = 400 ล้านบาท


ดังนั้น จะเห็นว่า บริษัท 1 และ 2 มีกำไรสุทธิเท่ากัน แต่มี FCF ต่างกันมาก เพราะแม้ว่าทั้ง 2 บริษัทจะมีการลงทุนเพื่อเพิ่มยอดขาย 15% ในปีหน้าเหมือนกันแต่จำนวนเงินลงทุนต่างกันมากเมื่อเทียบกับกำไรที่เท่ากัน ดังนั้นหากหุ้นทั้ง 2 ตัวมี p/e เท่ากัน เราควรซื้อหุ้นตัวที่ 2 อย่างแน่นอนครับ และโดยทั่วไปหุ้นตัวที่ 2มักจะมี p/e สูงกว่าตัวที่ 1 พอสมควร แต่นักลงทุนมักจะรู้สึกว่าหุ้นตัวที่ 2 เป็นหุ้นแพง และตัวที่ 1 เป็นหุ้นที่ถูก และอาจจะติดกับดับ value trap ได้ครับเพราะหุ้นตัวที่ 1 เป็นหุ้นที่มีคุณภาพกำไรต่ำครับ ลองสังเกตได้ว่า หุ้นอิเลคทรอนิกส์ หรือยานยนต์ บางตัวมีลักษณะคล้ายๆ หุ้นตัวแรกครับ

from
http://bbznet.pukpik.com/scripts3/view.php?user=greenbull&board=8&id=2774&c=1&key=free%20cash%20flow

---